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  类别：公司 机构：中信证券股份有限公司 研究员：袁健聪/王喆 日期：2020-12-16

  公司12 月15 日发布了重要的公告，拟定增10.84 亿元投入新增10000 吨间甲酚项目、15000t/a BHT 扩产项目、热电联产等项目，我们大家都认为相关项目将在确保公司在既有细分市场上保持竞争力的同时，为公司长期可持续发展奠定基础。

  定增募资10.84 亿元，大多数都用在海华科技发展。公司拟定增募资不超10.84 亿元用于以下项目：约3.54 亿元用于安徽辉隆沫河口热电联产项目(配套海华科技及周边园区)、约1.96 亿元用于新增10000 吨间甲酚项目、约6748.96 万元用于15000t/a BHT 扩产项目(包含新增产能7,000 吨/年)、约1.46 亿元用于中成科技磷酸一铵技改配套项目。上述项目中，约6.17 亿元将用于海华科技发展及配套项目，充分体现上市公司对海华科技的支持。

  间甲酚：新增产能配套下游市场扩张，反倾销加速进口替代。间甲酚作为精细化工产品，下游最重要的包含维生素E、百里香酚、薄荷醇等。自2019 年商务部对进口间甲酚立案调查以来，我国间甲酚出口持续大幅度增长，2018/2019/2020 年1-9 月分别出口间甲酚54.04/760.29/1439.93 万吨，出口量增长迅速。目前国内产能/需求分别为1.6/1.3 万吨，我们大家都认为随着下游维生素E、香料产品需求提升，间甲酚出口量提升的同时，进口替代将进一步加速。预计新增产能建成后，将为公司带来9516.76 万元业绩增量，公司合计拥有间甲酚产能1.8 万吨。

  BHT：国内市场将长期供不应求，环保优势促行业集中度提升。BHT 作为一种传统的抗氧化剂，主要应用领域包含油品、橡胶、塑料、食品/饲料，全球应用量分别占15%/25%/50%/10%。由于BHT 价格低、效果好，在我国，酚类抗氧剂中占据80%以上市场，我们大家都认为随着精细化工品产量的增加，BHT 在我国抗氧剂的领头羊将保持稳定。供给方面，全球产量约为10 万吨，国内受限于环保因素，BHT 生产规模小，预计国内BHT 市场将长期依赖国外进口。集中度方面，我们大家都认为随着环保政策收紧，小型BHT 制造商将逐步停产，具有规模、环保优势的大企业将获得更大发展空间。因此，预计公司此次BHT 扩产项目将某些特定的程度上改善国内BHT 市场供不应求的局面，将带来1579.70 万元业绩增量。

  热电联产：降本增效，为可持续发展奠定基础。为满足未来5 年海华科技和园区企业的发展需求，公司计划建设总规模四炉三机的热电联产项目，其中一期工程达产后相当于输出压力为2.5MPa 及4.5MPa 的高参数蒸汽年供汽量合计1,455,800 吨，满足未来5 年热负荷需求的同时，海华科技的燃气成本将得到进一步降低。

  风险因素：新业务进展没有到达预期，竞争加剧超预期，原材料价格持续上涨，定增及定增募投项目进展不及预期。

  投资建议：考虑1)未来随公司募投项目逐步落地，公司业务将持续扩张；2)香精香料业务投产在即， 我们维持公司2020~2022 年归母纯利润是3.12/4.97/6.91 亿元，对应EPS 预测为0.36/0.58/0.81 元。采用分部估值法，给予存量业务板块17 倍PE，给予新业务板块42 倍PE，我们大家都认为公司未来合理市值为180 亿元，对应目标价21 元，维持“买入”评级。

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